有驚無險，匯豐控股交出了一份“暖”于國際投行悲觀預期的中期業績。而且經過對一些指標的調整，匯豐控股上半年的列賬基準除稅稅后利潤和經調整后的收入，都相較去年同期有了微弱的增幅。

　　但，如果細究財報指標，或許匯豐控股的中期業績表現還是很難說樂觀。此外，有中資券商分析師告訴券商中國記者，整體來看，匯豐業績很大程度上受益于加息因素，而不是長期經營改善。

　　同時，匯豐隱憂還在上演，且愈演愈烈——匯豐控股散戶股東對分拆亞洲業務的訴求之激烈、意志之堅定，令管理層始料未及。就在8月2日匯豐控股投資人見面會召開之前，會場外有小股東租用貨車表達訴求，貨車上的橫幅寫著“分拆匯控、刻不容緩”。

　　亞洲業務究竟拆還是不拆，角力還在繼續。

　　在不少投行的一致唱衰下，匯豐控股2022年中期業績出爐了，營收和稅前利潤如期同比下跌。但值得慶幸的是，情況沒有像預想得那樣糟糕——匯豐上半年的列賬基準除稅前利潤為91.76億美元，較去年同期的108.39億元下跌15.34%，實際降幅較投行們預計的25.5%要窄得多。

　　單計第二季度，列賬基準除稅前利潤50.1億美元，也比此前市場預計的不足40億美元的表現要好。此外，匯豐控股董事會已批準以現金派發2022年中期股息，每股普通股為0.09美元，也比此前市場預期的0.08美元要高。

　　但“好于預期”，卻并不能讓這家2.99萬億美元（約合人民幣20萬億）資產規模的、擴表速度已經放緩的國際金融巨擎松一口氣。對于財報上的一些落差，市場是很難忽略的。

　　首先，就盈利表現來說，二季度的列賬基準除稅前和除稅后的利潤，表現大不同。今年二季度是至少連續六個季度以來，唯一一個稅算后利潤高于稅前利潤的財季。

　　截至今年二季度末，匯豐控股的稅前利潤為91.76億美元，稅后利潤為92.15億美元。而就在今年一季度，匯豐控股的稅前利潤為41.66億美元，稅后利潤為34.43億美元。也就是說，二季度創出稅前利潤50.1億美元、稅后利潤57.72億美元，稅后比稅前整整多出了7.62億美元。

　　這7.62億美元的加持，使得差距出現。如果以稅后來計，今年二季度利潤同比高于去年二季度不少；但要是以稅前計，情況則相反，略低于去年二季度。

　　為什么今年二季度一反常態，稅后利潤高出稅前利潤7.62億美元？在匯豐控股財報里行政總裁對財務表現的分析處，可以找到部分答案——遞延稅項錄得的增益。匯豐表示，今年上半年確認了一項來自過往虧損的遞延稅項資產所錄得的18億美元增益，原因是英國稅組的利潤預測有所改善，加快了有關虧損的預期運用。

　　而又為什么今年上半年的稅前利潤比去年上半年稅前利潤要少了至少17億美元？財報給出了些許解釋，“反映預期信貸損失及其他信貸減值準備（預期信貸損失）”這項指標是關鍵。“預期信貸損失”大概是指將發生違約的風險作為權重的一種金融工具信用損失的加權平均值。今年上半年匯豐控股對這樣指標錄得提撥凈額，而去年上半年則錄得撥回凈額。

　　再來看收入，今年上半年的列賬基準收入為252.36億美元，經調整后微增至256.9億美元。同樣性質的事情又再一次發生了，今年上半年的列賬基準收入低于去年同期，而調整后，就變得比去年同期高了

　　匯豐控股在財報里對此的解釋是：一開始列賬基準收入較去年同期跌至252.36億美元，主要是貨幣換算的影響，以及今年上半年業務出售計劃的虧損所致。凈調整后收入增加4%達到257億美元，這是受凈利息收益增加所帶動，反映利率上升及資產負債增長，以及環球銀行及資本市場業務旗下環球外匯業務的收入大幅增加。此增幅因財富管理及個人銀行業務旗下制訂保險產品業務受到不利市況影響而部分抵消。

　　隨著中期業績的發布，已經有投行火速調整前期對匯豐控股過分悲觀的預期。大摩發布研報將今明年盈利預測上調至14.9%、8.9%，目標價由59港元升至61.3港元，但維持了“與大市同步”評級。大摩表示，匯控明年的有形股本回報率（RoTE）指引升至超過12%，主因預期凈利息收入表現及成本節約可持續至明年。此外，高盛也發布研報將匯豐控股目標價由70港元上調7%至75港元，重申了對其“買入”評級。

　　基于估值抬升、長期股東回報、進一步促進亞太地區盈利水平和運營效率、規避復雜國際形勢下的地緣政治風險等多重因素考慮，分拆匯豐控股的呼聲今年以來節節高漲。分拆的焦點，在于將貸款業務、營收和利潤貢獻在集團占比巨大的亞洲業務單拎出來，以獨立的在亞洲上市的法人實體來運營。

　　但恐怕讓匯豐管理層自己都始料未及的是，匯豐控股散戶股東對分拆亞洲業務的訴求之激烈、意志之堅定。就在8月2日匯豐控股投資人見面會召開之前，會場外有小股東租用貨車表達訴求，貨車上的橫幅寫著“分拆匯控、刻不容緩”。

　　這場關于“分拆還是不分拆”的靈魂拷問，火藥味變得前所未有得濃。

　　綜合香港媒體報道、公開信息和券商中國記者多方了解，不少散戶股東自發成立了“匯豐小股東權益大聯盟”，甚至有股東代表直接在社交網絡上開設名為“分拆匯控關注組”的賬號，要求匯豐分拆，成立一家總部設在香港、專注亞洲業務的上市公司，以釋放潛在價值。“匯豐小股東權益大聯盟”的普遍觀點是：分拆有利集團的市值和派息，從長遠來看還能讓匯豐集團避免國際地緣政治風險的過多擾動。

　　小股東提出“分拆亞洲”的重要原因，是亞洲業務在匯豐控股里的重要性，不斷提升，這從中期業績報告中列賬基準除稅前利潤占比就能直觀看出。截至2021年6月末、2021年12月末、2022年6月末，亞洲業務貢獻的稅前利潤占比依次為64%、65.9%、68.7%，逐步上升。

　　而與之相較的是，歐洲地區列賬基準除稅前利潤在今年上半年腰斬，從去年末的18.11億美元，銳減至8.83億美元；稅前利潤占比由22.4%劇降至9.6%。

　　這就是為什么一些小股東反復表達對“亞洲補貼歐美”的不滿：近年匯控業績飽受歐美業務拖累，在2015年至2020年間，匯控亞洲業務基本貢獻超過100%的稅前利潤。就算到了2021年后，亞洲業務仍貢獻大部分利潤。但這些成績，都被用作補貼歐美市場，損害股東利益之余，亦阻礙了集團的長遠發展。

　　事實上，分拆匯豐控股的動議是具備足夠可行性的：匯豐控股有著相對獨特的分散財務、業務和法律實體結構（比如其亞洲業務由香港上海匯豐銀行有限公司運營），資產和業務能較為有序地分離和處置。

　　所以，此前國際咨詢機構、CFA持證人In Toto Consulting Ltd發布了一份研報，針對匯豐亞洲重組的三種可行性方案進行利弊評估和潛在價值分析。這三種方案分別是：分拆亞洲業務、切離亞洲業務、切離香港零售業務（恒生銀行除外）。

　　直白總結：分拆亞洲業務意味著將亞洲業務從匯豐集團的其他業務中完全剝離；而切離或部分分拆亞洲或香港的零售業務，指的是少數股權進行上市。“以上任何一種的企業行動都不會使利益相關者處于更差的處境。假若對該重組后的公司進行價值重估，以推高至更能反映純亞洲地區或香港業務的價值倍數，更可能帶來高達8-20%的價值創造”，In Toto Consulting Ltd的結論表示。

　　但現在，無論是中小股東的訴求、還是專業機構的分析，都說服不了匯控管理層。周二召開的業績分析會上，關于“分拆亞洲”的提問接踵而至，而行政總裁祈耀年、財務總監邵偉信等管理層均明確表示：分拆無法為股東交付更多價值，甚至反過來帶來負面影響。除損失國際性協同效應外，執行分拆需考慮所涉及的重大成本與執行風險。

　　他們的理由是：管理層指執行分拆須經過投資者以及25個司法區的監管機構批準，也將涉及一次性成本，且需時3至5年（因獨立的IT系統需3至5年時間以及數十億美元成本建構）。另集團資本上也涉及股份重新發行事宜，這同樣需時數年處理。

　　但事實上，In Toto Consulting Ltd此前的研報也考慮到了這個問題。該研報在考慮了債務重組成本（尤其是一次性成本）后，指出雖然分拆涉及的交易昂貴和復雜，但經過重組以后，可預見的是亞洲業務及其業績的可視度獲得提高，可引至部分或全部業務的重新評級。由于市場給予恒生銀行等上市同業的溢價，切離出來的香港零售業務可能是任何此類重新評級的最大受益者。如果匯豐銀行重新考慮其在亞洲的零售業務，并撤出部分市場，高于1倍市凈率的退出倍數應會帶來股權收益及節省成本，并促進資金的釋放。